Angriff der Aktionärsaktivisten

Das vergangene Jahr war für aktivistische Aktionäre weltweit ein Rekordjahr. Das zeigt eine aktuelle Auswertung der Investmentbank Lazard. 226 Unternehmen wurden Zielscheibe von unzufriedenen Aktionärsgruppen, die insgesamt 65 Milliarden Euro in solche Zielunternehmen investierten und dadurch mehr Board-Positionen denn je besetzen konnten.

Unter den größten Kampagnen waren Third Point gegen Campbell Soup, Pershing Square und Third Point für die Aufspaltung von United Technologies sowie Elliott gegen Pernod. Hauptziele der Aktivisten waren in den meisten Fällen der Verkauf der Zielunternehmen, die Erhöhung von Angebotspreisen bei öffentlichen Übernahmen und die Durchsetzung von Auf- oder Abspaltungen von Unternehmensteilen – alles im Interesse eines höheren Shareholder-Value. Immer noch liegt das Hauptbetätigungsfeld der Aktivisten in den USA, allerdings nimmt auch die Zahl von Kampagnen in Asien und Europa zu.

In eingeschränktem Umfang haben aktivistische Aktivitäten auch Österreich erreicht. In Österreich hat etwa der Hedgefonds Elliott versucht, über den Erwerb einer relevanten Beteiligung (Back-End-Aktivismus) einen Gesellschafterausschluss zu verhindern oder eine höhere Abfindung beim Gesellschafterausschluss zu erreichen. Petrus Advisors war zuletzt bei Immofinanz und CA Immo aktiv und hat versucht, Einfluss auf die Geschäftsausrichtung zu nehmen.

Dem internationalen Trend folgend, ist mit einer Zunahme dieser Aktivitäten gegenüber ATX-Unternehmen zu rechnen. Dazu wird auch die Umsetzung der europäischen Aktionärsrichtlinie beitragen. Vorstände und Aufsichtsräte von gelisteten Unternehmen sollten sich rechtzeitig auf das Auftreten aktivistischer Aktionäre vorbereiten.

Höherer Shareholder-Value

Ziel von Aktionärsaktivismus ist es, Einfluss auf die Zielgesellschaft auszuüben. Dabei geht es um Governance-Fragen, Social Policy oder finanziell motivierten Economic Activism, wie ihn Hedgefonds meist verfolgen. Da ist das offizielle Ziel der Aktivisten, das Wertpotenzial einer Zielgesellschaft für die Aktionäre zu erschließen.

Der aktivistische Fonds betreibt daher die Auswechslung des Vorstands, verlangt die Vertretung im Aufsichtsrat des Zielunternehmens bzw. versucht, die Geschäftsausrichtung im Sinne von Kostenreduktionen, Strategieänderungen oder dem Verkauf von nicht relevanten Unternehmensanteilen zu ändern. Auch die Rückführung von Barmitteln an Aktionäre durch Sonderdividenden oder Aktienrückkaufprogramme wird immer wieder angestrebt.

Für aktivistische Aktionäre sind vor allem Publikumsgesellschaften mit einer breiten Marktstreuung und ohne kontrollierende Kernaktionäre interessant. Öffentliche Kampagnen im Vorfeld von Hauptversammlungen (HV), in denen eine aktivistische Ausübung von Aktionärsrechten angekündigt wird, erzeugen zunehmend Druck auf Vorstände und Aufsichtsräte.

Aus rechtlicher Sicht bieten die im Aktienrecht verankerten niedrigschwelligen Aktionärs- bzw. Minderheitsrechte Einflussmöglichkeiten auf die Zielgesellschaft. Dazu gehören das Rede- und Auskunftsrecht in der HV, einschließlich das Recht auf Antrag einer Sonderprüfung, das Recht, Beschluss- und Gegenanträge zu stellen und Aufsichtsratsmitglieder vorzuschlagen. Darüber hinaus können Aktionärsaktivisten Klagen anstrengen, etwa Haftungsklagen gegen Vorstand und Aufsichtsrat oder auch Anfechtungsklagen gegen HV-Beschlüsse.

Erleichterung für Aktivisten

Durch die Umsetzung der Aktionärsrichtlinie in das österreichische Recht, die bis 10. Juni 2019 erfolgen muss, könnten weitere Betätigungsfelder und Themen mit Angriffsflächen für aktivistische Aktionäre eröffnet werden:

Die Umsetzung von "Say on Pay" wird Aktionären neue Möglichkeiten verschaffen, in der HV Einfluss auf die Vergütung des Vorstands zu nehmen. Die Richtlinie sieht vor, zumindest alle vier Jahre die Vergütungspolitik für den Vorstand der HV zur Billigung vorzulegen. Im Falle einer Nichtzustimmung muss die Vergütungspolitik bis zur nächsten HV überarbeitet und dort erneut vorgelegt werden.

Wirksame Empfehlungen

Nun steht es den Mitgliedsstaaten bei der Umsetzung frei, dem Aktionärsbeschluss einen bloß empfehlenden Charakter für den Aufsichtsrat zukommen zu lassen, wie es etwa im deutschen Gesetzesentwurf vorgesehen ist. Aktivisten werden dennoch versuchen, diese neue Zuständigkeit als Hebel zu nutzen. Schließlich hätte der Aufsichtsrat auch eine bloße "Empfehlung" der HV angemessen zu berücksichtigen, um Haftungsrisiken zu vermeiden.

Für die bisher nicht einheitlich geregelten Related-Party-Transaktionen, somit wesentliche Geschäfte zwischen der Gesellschaft und ihr nahestehenden Personen, sieht die Richtlinie neue Offenlegungspflichten und Genehmigungspflichten vor. Ob eine Freigabe solcher Geschäfte durch den Aufsichtsrat oder die HV erfolgen muss, obliegt der Umsetzung durch den nationalen Gesetzgeber. In Deutschland ist vorgesehen, die Zuständigkeit beim Aufsichtsrat zu bündeln. Die dualistische Organisationsstruktur in der österreichischen AG spricht auch hierzulande dafür.

Unabhängig von der konkreten Umsetzung können Offenlegungs- und Genehmigungspflichten aktivistischen Aktionären Gelegenheiten bieten, ihre Interessen durchzusetzen. Zunächst erleichtern Veröffentlichungspflichten, Kritik- und Angriffspunkte zu sammeln, um das Management unter Druck zu setzen.

Zu denken ist aber auch an Geschäfte zwischen Gesellschaften und kontrollierenden Aktionären, die mit Zustimmung des Aufsichtsrats abgeschlossen werden. Wenn unabhängige Aufsichtsratsmitglieder dem kontrollierenden Aktionär nahezustehen scheinen und solche Transaktionen unterstützen, könnten sie zum Angriffsziel werden.

Vorstände und Aufsichtsräte österreichischer ATX-Unternehmen sind daher gut beraten, sich professionell auf die Interaktion mit Aktivisten vorzubereiten. Dies erfolgt unter anderem durch Analyse und Minimierung des Risikopotenzials gegenüber aktivistischen Strategien, laufende Verbesserung der Corporate Governance, Vorbereitung der Kommunikation mit dem Aktivisten, den Aktionären und der Öffentlichkeit und regelmäßigen Dialog mit relevanten Aktionären und Stimmrechtsberatern.

Autoren: Christian Herbst, Sascha Schulz